Desde o Liberation Day, no dia 2 de Abril de 2025, o presidente Donald Trump tem vindo a impor diversas tarifas sobre um conjunto alargado de parceiros comerciais.
Estas medidas provocaram um choque significativo do lado da oferta, acelerando a reconfiguração das cadeias de valor ao longo deste ano, seja por via de trade diversion (desvio de importações de um fornecedor mais eficiente em termos de custos (mas agora tarifado) para outro fornecedor menos eficiente, que se torna relativamente mais competitivo porque não está sujeito à tarifa.), nearshoring (transferência de parte da produção, serviços ou operações para um país geograficamente próximo), ou friendshoring (transferência de produção para parceiros considerados politicamente alinhados), entre outras mudanças estruturais.
A incerteza macroeconómica aumentou substancialmente ao longo do ano, causando pressão sobre as bolsas e a dívida pública dos mercados emergentes com forte exposição a exportações para os Estados Unidos, enquanto simultaneamente beneficiou parcialmente países alternativos (como o México, certas partes do Sudoeste Asiático, e a Índia).
Impacto das Tarifas no Brasil
Entre os países emergentes, o Brasil foi bastante afetado pelas tarifas, que em Julho foram aplicadas pelos Estados Unidos num intervalo de 40 a 50%, impactando o sector agrícola e de manufactura. A forte dependência que o Brasil apresenta face ao mercado norte-americano, o seu segundo maior parceiro comercial, levou a uma queda acentuada das exportações e a um aumento da percepção de risco. Desde o início do ano, as exportações para os Estados Unidos caíram cerca de 30%.
No entanto, no mês passado, o Senado dos Estados Unidos aprovou o anulamento das tarifas (vote to strike down) contrariando as intenções do presidente. Já no início deste mês, o Supremo Tribunal revelou algum cepticismo quanto à legalidade da aplicação das tarifas impostas ao Brasil, abrindo a possibilidade de reversão nos próximos meses, sendo um potencial catalisador para a recuperação do comércio bilateral.
À data de ontem, dia 20 de Novembro, Donald Trump anunciou que ia retirar a tarifa de 40% aplicada sobre a carne, o café, o chá, entre 200 produtos agrícolas, o que também poderá impulsionar as relações comerciais entre os dois países.
Figura 1: Exportações do Brasil para os Estados Unidos
Fonte: Bloomberg. Dados de 31/12/2024 a 31/10/2025.
Exportações
Apesar da queda das exportações para os Estados Unidos, as exportações totais do Brasil mantiveram-se positivas este ano, sustentadas maioritariamente pela procura asiática, principalmente da China, o principal parceiro comercial do país.
Figura 2: Exportações do Brasil (Total)
Fonte: Bloomberg. Dados de 01/01/2025 a 31/10/2025.
Mercado Accionista
Quanto ao mercado accionista, o índice MSCI Brasil valorizou cerca de 30% desde o início do ano, em parte devido ao bom desempenho de algumas empresas isentas de tarifas (como a Embraer e a Suzano) e à resiliência do sector financeiro, que constitui 40% do índice.
Figura 3: MSCI Brasil (EUR) – Retorno a 5 anos
Fonte: Bloomberg. Dados de 20/11/2020 a 19/11/2025.
Câmbio e Taxas de Juro
Quanto ao real brasileiro, apoiado pela depreciação do dólar americano e taxas de juro domésticas a níveis historicamente elevados, apreciou mais de 15% este ano. Com a inflação perto dos 5%, e as taxas de juro a níveis atractivos, de cerca de 15%, o país oferece uma taxa real na ordem dos 10%, um nível interessante para investidores internacionais, ainda que o risco cambial permaneça um factor a considerar.
Com efeito, presentemente, o real encontra-se com avaliações baixas face ao euro, considerando que está cerca de 18% abaixo dos máximos de 2022, o que pode representar uma oportunidade adicional.
Figura 4: Taxa de Câmbio BRL/USD (5Y)
Fonte: Bloomberg. Dados de 20/11/2020 a 19/11/2025.
A combinação de juros reais elevados e a potencial apreciação da moeda, beneficia especialmente o sector bancário e limita as saídas de capital.
Avaliação Relativa: Price-to-Earnings
Nos mercados globais, ao observar os múltiplos price-to-earnings actuais, constatamos que a Europa e os mercados emergentes se encontram abaixo da sua média histórica de 20 anos e negoceiam com um desconto face ao múltiplo norte-americano.
Entre os países emergentes mais afetados pelas tarifas, o México negoceia a cerca de 16x os seus earnings, a China a 12x e o Brasil a 11x, tendo as avaliações mais atractivas entre os três.
Figura 5: Múltiplos Price-to-Earnings: Estados Unidos, Europa, Emergentes e Mundo
Fonte: Bloomberg. Dados de 03/11/2005 a 03/11/2025.
A diferença é ainda mais relevante considerando que o MSCI México já teve uma forte recuperação este ano, enquanto o MSCI Brasil apresenta alguma underperformance relativa, sugerindo espaço para valorização adicional.
Comparação Internacional e Perspectivas Futuras
O México absorveu já grande parte do impacto inicial das tarifas e recuperou rapidamente, beneficiando do nearshoring. O Brasil, por outro lado, poderá agora fazer um movimento idêntico, sobretudo após a recente isenção de tarifas em mais de 200 produtos agrícolas do país.Caso o Supremo Tribunal norte-americano efectivamente bloqueie a continuidade das tarifas de 50% aplicadas a todos os produtos, o país poderá beneficiar de um impulso adicional, especialmente tendo em consideração também a underperformance face ao índice mexicano.
Além disso, o Brasil dispõe de vantagens estruturais relevantes, tais como uma maior diversidade de recursos naturais, um mercado interno maior, menor dependência de exportações para os Estados Unidos e uma forte relação com a China.
Figura 6: MSCI Mexico e MSCI Brasil (USD)
Fonte: Bloomberg. Dados de 19/11/2024 a 19/11/2025.
Dada a persistente tensão entre os Estados Unidos e a China, existe espaço para a China se apoiar noutros parceiros comerciais para além dos Estados Unidos, tal como aconteceu após a guerra comercial de 2018 e 2019, quando passou a importar mais soja brasileira do que norte-americana. Esta tendência pode alargar-se a crude, carne, produtos agrícolas de base e biocombustíveis.
Risco Político e Eleições de 2026
Outra consideração relevante para o desempenho do mercado accionista brasileiro é o contexto político interno. As eleições presidenciais brasileiras estão previstas para Outubro do próximo ano e poderão ser positivas para o mercado accionista brasileiro. Caso o actual presidente, Luiz Inácio Lula da Silva, não seja reeleito, o candidato mais bem posicionado é Tarcísio de Freitas, considerado mais liberal e mais favorável ao investimento privado. Uma vitória do candidato poderia reforçar a confiança dos mercados e beneficiar o índice brasileiro.
Conclusão
Apesar do forte impacto inicial das tarifas norte-americanas em diversos países emergentes, o Brasil apresenta agora um conjunto de factores positivos, tais como a possibilidade de reversão das tarifas, exportações totais resilientes (mesmo depois da queda das exportações para os Estados Unidos), moeda com potencial de apreciação e juros reais bastante elevados.
As avaliações baixas face a outros emergentes, o possível apoio adicional por parte da China e um eventual impacto positivo para o mercado nas eleições de 2026 também são aspectos relevantes para o futuro do mercado accionista brasileiro. Todos estes elementos criam condições para que o Brasil possa replicar, pelo menos parcialmente, o caminho de recuperação já observado no México.
