O segundo trimestre de 2025 ficou marcado por uma performance positiva do Fundo Invest Ibéria (+6,1%). Nos últimos 12 meses, a rendibilidade do Fundo ascende a +11,4%:
Este valor compara com um retorno médio de +21,8% para os mercados ibéricos nos últimos 12 meses. Dos nomes em carteira que apresentaram melhor desempenho ao longo dos últimos 12 meses, o destaque recai sobre empresas dos sectores financeiro e de utilities, em particular, a Iberdrola, o Bankinter e a REN, que apresentaram as 3 maiores contribuições positivas para o Fundo no decorrer do último ano (+285 bp, +245 bp e +171 bp, respectivamente).
Relativamente ao processo de investimento, o Fundo assume uma visão de longo prazo, assente numa rotação baixa da carteira, que deverá contar com níveis de concentração substanciais. Assim, o Fundo procura investir em empresas do universo ibérico que possuam:
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Elevadas rendibilidades sobre os capitais investidos (ROIC), obtidas de forma recorrente;
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Vantagens competitivas difíceis de replicar;
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Alocação de capital eficiente;
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Possibilidade de crescimento acima da média do sector em que se inserem;
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Equipas de gestão com track-record positivo;
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Valorizações atractivas.
Estes princípios, que regem o processo de investimento do Fundo, traduzem-se numa carteira com 20 constituintes e que apresenta as seguintes métricas por comparação com o PSI e o IBEX 35:
No trimestre que agora termina procedemos com alguns ajustes na carteira. Entre os mais relevantes, destacamos a eliminação da exposição ao sector financeiro, através da venda da posição detida no Bankinter. Neste contexto, e uma vez que deixou de existir necessidade de cobertura para a exposição ao sector, alienámos as opções de venda (puts) sobre o índice EURO STOXX Banks com vencimento em Dezembro de 2027.
Esta decisão está alinhada com a nossa visão de que, com o prolongamento do ciclo de descida das taxas de juro na Europa, vários bancos da periferia poderão ser negativamente impactados, nomeadamente, através da compressão das margens financeiras. Adicionalmente, importa sublinhar que as avaliações no sector já não se encontram em níveis particularmente atractivos.
Em sentido contrário, iniciámos duas novas posições - Airbus e Cellnex - que apresentamos com maior detalhe na página seguinte.
Principais Destaques na Carteira do Fundo
O arranque do ano corrente ficou marcado por um desempenho operacional sólido da Airbus, que no primeiro trimestre procedeu à entrega de 136 aeronaves, num contexto em que o backlog continua a crescer, não só no segmento da aviação comercial, mas em particular nos segmentos dos helicópteros e defesa. As receitas cresceram cerca de 5,5% no primeiro trimestre de 2025 (face ao período homólogo do ano passado), totalizando 13,5 mil milhões de euros, dos quais cerca de 70% provêm do segmento de aviação comercial. Paralelamente, o resultado por acção atingiu 0,67€, evidenciando uma melhoria expressiva face ao valor registado em igual período do ano passado (0,59€ por acção).
No que diz respeito à situação financeira da empresa, destaca-se a robustez do balanço, com a empresa a apresentar uma posição net cash que ascende a quase 11 mil milhões de euros, o que confere à Airbus alguma flexibilidade estratégica, particularmente relevante num ambiente marcado pela incerteza. A empresa reiterou ainda a expectativa de cumprir o guidance para 2025, que inclui metas como a entrega de mais de 800 aviões comerciais e um EBIT ajustado na ordem dos 7,0 mil milhões de euros.
Perante estes factores, decidimos reabrir uma posição na empresa que, apesar de alguns constrangimentos, nomeadamente, com fornecedores, tem demonstrado uma gestão operacional eficaz e rentável, consolidando a sua reputação num contexto em que o principal concorrente, a Boeing, enfrenta diversos problemas que têm impactado a imagem do fabricante norte-americano.
Relativamente à avaliação das acções, consideramos que não se encontra em níveis excessivos, com um Forward P/E ajustado pelo net cash a rondar as 23/24x, assumindo uma trajectória de crescimento que nos parece plausível desde que não se verifique uma recessão ou outro evento que possa impactar negativamente o sector da aviação.
A Cellnex é o maior operador independente de infraestruturas de telecomunicações sem fios na Europa, com presença em mais de uma dezena de países, sendo o principal player em vários desses países. O modelo de negócio baseia-se na gestão e aluguer de torres e infraestruturas a operadores móveis, sustentado por contratos de longo prazo com cláusulas de actualização e indexação à inflação. A natureza contratualizada das receitas, com uma duração média plurianual, confere ainda elevada previsibilidade à geração de fluxos de caixa.
A atractividade do modelo de negócio da Cellnex reside também na elevada escalabilidade operacional. À medida que se acrescentam novos inquilinos por torre, os custos fixos permanecem estáveis, o que possibilita a expansão das margens e do retorno sobre o capital investido. Paralelamente, a procura por conectividade móvel — impulsionada pela implementação do 5G, pela digitalização e pelo crescimento do consumo de dados — torna o contexto mais favorável à consolidação de contratos de partilha de rede, o que se reflecte na tendência positiva observada na taxa média de ocupação por torre.
No plano operacional, no primeiro trimestre de 2025 a Cellnex deu continuidade à sua estratégia de consolidação financeira. O EBITDAaL (após leases) atingiu os 566 milhões de euros, o que representa um crescimento de 8,7% face ao mesmo período do ano anterior. A empresa reiterou ainda o guidance para o exercício de 2025 e anunciou a conclusão de um programa de recompra de acções, que resultou no buyback de mais de 3% do capital em circulação.
Em linha com o reposicionamento estratégico iniciado em 2023, a Cellnex tem vindo a privilegiar a desalavancagem e a disciplina de capital. A suspensão temporária de novas aquisições, associada a desinvestimentos selectivos em geografias non-core e à simplificação da estrutura organizacional tem sido bem acolhida pelo mercado, reforçando a confiança na capacidade da empresa de preservar o seu rating investment grade e de criar valor de forma mais sustentada.
Face ao exposto, no segundo trimestre optámos por iniciar uma posição na Cellnex, num contexto em que a avaliação se encontra em níveis relativamente interessantes face ao histórico dos últimos anos.
Os maiores contribuidores e detractores para a performance do Fundo durante o último trimestre:
Principais Detractores:
Principais Contribuidores:
No que diz respeito aos principais contributos para o desempenho do Fundo no último trimestre, destacamos a evolução positiva das acções da EDP, EDP Renováveis, Bankinter e REN.
Relativamente à EDP, EDP Renováveis e REN, importa salientar que as respectivas acções iniciaram o ano sob pressão, o que intensificou a valorização registada no segundo trimestre. Adicionalmente, a divulgação de resultados e de medidas bem acolhidas pelos investidores contribuiu igualmente para este movimento ascendente.
No caso do Bankinter, as acções do banco espanhol registaram uma valorização significativa durante o trimestre, aproximando a sua avaliação de níveis menos atractivos, tendo em conta o actual contexto económico e as perspectivas para a evolução das taxas de juro. Perante este enquadramento, decidimos alienar a posição, eliminando assim a exposição ao sector bancário ibérico.
Em contrapartida, no último trimestre, as acções da Altri, Logista, Galp e Coca-Cola EP tiveram um impacto negativo no desempenho do Fundo.
No que diz respeito à Altri, as acções recuaram após a divulgação dos resultados do primeiro trimestre. As receitas registaram uma queda de cerca de 8,6% em termos homólogos, num contexto marcado por preços médios da pasta de papel mais baixos e por um problema técnico relacionado com uma turbina de cogeração na Celbi. Ainda assim, consideramos que esta correção se deve, sobretudo, a factores temporários e circunstanciais, não justificando um re-rating significativo das acções da empresa, nem alterando a nossa tese de investimento.
No caso da Logista, a situação não foi muito diferente, com as acções a recuar após a empresa espanhola ter reportado uma queda de 5,4% no lucro líquido do primeiro semestre face ao período homólogo. A empresa adiantou ainda que antecipa um lucro operacional ajustado, para o exercício fiscal, ligeiramente abaixo dos níveis registados em 2024. Esta revisão em baixa reflecte, em parte, o desempenho menos favorável dos segmentos não relacionados com o tabaco. Perante este enquadramento, e tendo em conta que a empresa tem vindo a apostar em actividades menos rentáveis do que o seu negócio core, optámos por reduzir a exposição a este título.
A Galp registou uma queda de aproximadamente 4,1% na cotação das suas acções durante o trimestre, em linha com o desempenho observado noutras empresas do sector de Oil & Gas. Apesar do agravamento das tensões geopolíticas no Médio Oriente, importa referir que, no trimestre transacto, o preço do barril de Brent recuou dos 74,7 $/barril para 67,6 $/barril, o que naturalmente exerceu pressão sobre empresas cuja actividade principal está directamente ligada a esta commodity.
Por último, consideramos não ser possível retirar grandes conclusões no que diz respeito à evolução da Coca-Cola EP. As acções da empresa registaram uma desvalorização pouco expressiva no trimestre, num contexto de mercado em que modelos de negócio mais defensivos foram penalizados, reflexo de um maior apetite ao risco por parte dos investidores.
